project finance
La settimana scorsa ci siamo soffermati sull’approvazione della legge 11/2016 “Deleghe al Governo per l’attuazione delle direttive 2014/23/UE, 2014/24/UE e 2014/25/UE”, che avvia il processo di revisione delle procedure di aggiudicazione dei contratti di concessione e degli appalti pubblici. Le successive tappe sono già stabilite nella citata delega: entro il prossimo 18 aprile l’approvazione del decreto legislativo per l’attuazione delle direttive comunitarie 23, 24 e 25/2014 ed entro il successivo 31 luglio un ulteriore decreto di riordino della complessiva disciplina in materia di contratti pubblici relativi a lavori, servizi e forniture.
Oggi vorremmo prendere in esame il tema del project finance (o finanza di progetto) proponendo ai nostri lettori la determinazione ANAC n. 10 del 23 settembre 2015 dal titolo Linee guida per l’affidamento delle concessioni di lavori pubblici e di servizi, ai sensi dell’articolo 153 del decreto legislativo 12 aprile 2006, n. 163.
Il documento ha una particolare rilevanza in quanto riassume, e in parte supera, le indicazioni fornite in precedenti determinazioni (1/2009 e 2/2010), fornendo un quadro sostanzialmente definitivo sulla materia. Peraltro c’è da attendersi che gli indirizzi dell’ANAC verranno confermati anche dalla nuova disciplina, considerando che sono stati elaborati successivamente alla pubblicazione delle nuove direttive comunitarie e che la legge delega (11/2016), come abbiamo già avuto modo di sottolineare, assegna all’Autorità un ruolo di grandissimo rilievo nella definizione degli aspetti regolamentari della nuova disciplina.
Nella Relazione che accompagna la determinazione l’Autorità chiarisce che “in considerazione della perdurante crisi economico-finanziaria, le forme di partenariato pubblico-privato, tra cui il project finance” si configurano “come preziosi strumenti sia per il rilancio dell’economica e degli investimenti pubblici (soprattutto infrastrutturali) che per il miglioramento dei conti pubblici (per la possibilità di contabilizzazione off balance)”.
Anche per questa ragione il legislatore è intervento più volte sulla materia (Decreto sviluppo – decreto-legge 13 maggio 2011 n. 70; Legge di stabilità 2012 – legge 12 novembre 2011, n. 183; Decreto Salva Italia – decreto-legge 6 dicembre 2011, n. 201; Decreto liberalizzazioni – decreto-legge 24 gennaio 2012, n.1; Decreto Cresci Italia – decreto-legge 22 giugno 2012, n. 83; Decreto del fare – decreto-legge 21 giugno 2013, n. 69) introducendo “ulteriori elementi di incertezza in un settore particolarmente sensibile ai mutamenti normativi, in considerazione delle relazioni di lungo periodo che caratterizzano i rapporti tra concedente e concessionario”.
Ecco perché “con l’emanazione delle Linee Guida l’Autorità si pone l’obiettivo, nell’ambito delle proprie competenze, di fornire agli operatori del settore chiarimenti ed indicazioni sugli aspetti risultati più problematici, al fine di agevolare un corretto utilizzo dello strumento della finanza di progetto, in linea con il quadro normativo nazionale ed europeo vigente”.
Di seguito proponiamo ai lettori brevi stralci introduttivi della Determinazione, rinviando ai relativi link la consultazione della Relazione AIR (analisi di impatto della regolamentazione) e del testo integrale della Determinazione n.10/2015.
Premessa
La presente determinazione contiene linee guida in materia di project finance o finanza di progetto (di seguito, anche “PF”), che nei principi generali possono essere utilizzate per la maggior parte dei contratti di partenariato pubblico-privato (di seguito, “Ppp”), di cui il PF è un’espressione.
Secondo la definizione contenuta nel Regolamento (UE) n. 549/2013 del Parlamento Europeo e del Consiglio del 21 maggio 2013, relativo al «Sistema europeo dei conti nazionali e regionali nell’Unione europea» (cd. “SEC2010”), i Ppp «sono contratti a lungo termine stipulati tra due unità, sulla base dei quali un’unità acquisisce o costruisce una o più attività, le gestisce per un determinato periodo e quindi le cede a una seconda unità. Tali accordi sono normalmente stipulati tra un’impresa privata e un’amministrazione pubblica, ma non sono escluse altre combinazioni: ad esempio, una società pubblica da una parte e un’istituzione senza scopo di lucro privata dall’altra».
Il PF, invece, consiste nel finanziamento di un progetto in grado di generare, nella fase di gestione, flussi di cassa sufficienti a rimborsare il debito contratto per la sua realizzazione e remunerare il capitale di rischio. Si tratta, quindi, di una modalità di finanziamento strutturato utilizzata anche per alcune operazioni di Ppp. Le distinzioni tra PF e Ppp sono, quindi, teoricamente chiare: il primo attiene al finanziamento di un’opera o di un progetto, il secondo alle modalità di collaborazione tra pubblico e privato; tuttavia, per come è strutturato il Codice, che all’art. 153 disciplina il PF quale forma di affidamento di una concessione alternativa a quella (cd. ad iniziativa pubblica) di cui all’art. 143, esperibile laddove sia contemplato l’utilizzo di risorse totalmente o parzialmente a carico dei «soggetti proponenti», i due istituti tendono spesso a sovrapporsi, rischiando di creare anche confusione tra gli operatori economici. Il recepimento della direttiva 2014/23/UE del Parlamento europeo e del Consiglio del 26 febbraio 2014 sull’aggiudicazione dei contratti di concessione (di seguito, anche solo “la Direttiva 2014/23/UE”), che deve avvenire entro il 18 aprile 2016, potrà costituire l’occasione per fissare più chiaramente i rapporti tra Ppp, concessioni e PF (in tal senso, si veda anche la disposizione sub art. 1, comma 1, lett. ll) del disegno di legge delega per il recepimento delle direttive europee, che individua tra i criteri guida quello di procedere alla razionalizzazione delle forme di partenariato pubblico privato).
Oggetto delle presenti Linee Guida sono le procedure disciplinate dall’art. 153 del Codice, rubricato «Finanza di progetto» ma, come già evidenziato, sono fornite indicazioni che possono valere in generale per i Contratti di Ppp e, per quanto compatibili, anche per altri istituti presenti nel Codice, quali quelli disciplinati dall’art. 175, sulle infrastrutture strategiche.
Con questo atto vengono, pertanto, aggiornate e consolidate in un unico documento le determinazioni dell’Autorità n.1 del 2009, Linee guida sulla finanza di progetto dopo l’entrata in vigore del c.d. terzo correttivo, e n. 2 del 2010, Problematiche relative alla disciplina applicabile all’esecuzione del contratto di concessione di lavori pubblici, che quindi devono intendersi superate dalle presenti Linee Guida.
Appare opportuno ricordare, in via preliminare, che il mercato nazionale del PF si caratterizza per la coesistenza di un numero elevato di interventi di ridotte dimensioni e di un numero più ridotto di interventi di importo, però, particolarmente elevato. Le due tipologie di PF si differenziano necessariamente per alcuni aspetti rilevanti, quali ad esempio l’opportunità di far ricorso ad uno special purpose vehicle, strumento fondamentale per i PF di importo elevato. Le presenti Linee Guida sono pensate principalmente per gli affidamenti di importo elevato, ma si applicano con gli opportuni accorgimenti anche a quelli di importo ridotto.
(…)
Le caratteristiche della finanza di progetto
Tra le diverse forme di Ppp un ruolo centrale è svolto dalla finanza di progetto. Con tale termine si indica il finanziamento di un progetto in grado di generare flussi di cassa sufficienti a remunerare l’investimento effettuato ed a garantire un utile. Dal punto di vista di tecnica finanziaria per il PF è prevista la costituzione di un veicolo ad hoc, definito “special purpose vehicle” o società di progetto (di seguito “Spv”). Lo scopo della costituzione dello Spv è di separare il destino del progetto da quello dei finanziatori.
In realtà, si deve da subito evidenziare come la normativa italiana, all’art. 156 del Codice, preveda esclusivamente la possibilità per il concessionario di scegliere, dopo l’aggiudicazione, la costituzione di uno Spv. Una volta effettuata tale scelta, lo Spv subentra al concessionario, senza che ciò costituisca una cessione del contratto. La discrezionalità nella costituzione di uno Spv può rappresentare una delle ragioni per la diffusione in Italia dello strumento del PF anche per affidamenti di importo limitato.
Sebbene la tecnica del PF non possa prescindere dalla costituzione di una Spv anche per progetti di importo limitato, si ritiene che la Spv debba essere almeno sempre presente per tutti gli affidamenti di valore elevato; ciò per garantire al privato la possibilità di accedere a finanziamenti “fuori bilancio”, ovvero che non incidono sui propri indici di indebitamento, e per limitare al contempo gli effetti di un eventuale fallimento del progetto. Per l’amministrazione il principale vantaggio è rappresentato da una maggiore garanzia di esecuzione del progetto.
Le operazioni in PF si distinguono da quelle in corporate finance in aspetti determinanti quali le garanzie del finanziamento, il trattamento contabile (con riferimento al promotore e solo in presenza di Spv), le variabili a base dell’affidamento ed il grado di leva utilizzabile. Nel PF la garanzia del finanziamento si sposta dal patrimonio del prenditore di fondi (corporate finance) agli assets del progetto; il trattamento contabile è off balance, le principali variabili a base dell’affidamento sono i flussi di cassa attesi dal progetto (e non la solidità patrimoniale del promotore o la redditività attesa) e la leva utilizzabile è in funzione di questi.
La struttura finanziaria, tendenzialmente caratterizzata da un isolamento dei flussi di cassa ed un sistema di garanzie contrattuali rendono il PF una forma di finanziamento più efficiente rispetto a quella tradizionale, in quanto il finanziamento del progetto da parte delle banche avviene sulla base del suo merito di credito e non su quello dei suoi sponsor. Tuttavia, bisogna considerare che il costo di un finanziamento bancario tradizionale per la pubblica amministrazione è inferiore rispetto al costo medio del capitale in un’operazione di PF. Da ciò discende che la valutazione dell’utilità del ricorso al PF da parte della pubblica amministrazione non può limitarsi a considerare il puro aspetto finanziario, ma deve considerare il vantaggio derivante dal trasferimento dei rischi, nonché la possibilità di quantificare tale vantaggio. In altre parole, l’amministrazione deve attentamente considerare il trasferimento dei rischi con l’obiettivo di rispondere ai fabbisogni dei cittadini in tempi minori e con standard di qualità maggiori. La scelta dei rischi da trasferire all’operatore privato è cruciale per il conseguimento del “value of money”, inteso come margine di convenienza di un’operazione di PF rispetto ad un appalto tradizionale.
In sostanza, sono tre le caratteristiche immanenti del PF:
Poiché un’operazione di PF si svolge su un arco temporale lungo, l’interazione tra i diversi soggetti interessati (pubblica amministrazione, sponsor, Spv, banche finanziatrici, costruttore, gestore, fornitore e utenti finali) avviene necessariamente in un orizzonte temporale lungo. Un’efficiente gestione del PF richiede, quindi, tra l’altro la capacità di saper ridurre i tempi dell’operazione e di prevenire tutti quegli elementi di attrito che possono rallentare o compromettere il raggiungimento degli obiettivi prefissati.